양적 완화 QE (r1)

전통적 통화정책은 일반적으로 단기 금리, 특히 정책금리를 조절하여 경제에 영향을 미치는 것을 핵심으로 한다. 중앙은행은 공개시장조작을 통해 시장에 공급되는 유동성의 양을 조절하고, 이를 통해 단기 금리 목표치를 달성한다. 이는 대출 및 투자 비용을 변화시켜 총수요를 관리하는 간접적인 경로를 통해 작동한다.

반면, 양적 완화는 정책금리가 이미 0%에 근접한 제로 금리 하한 상황에서 시행되는 비전통적 정책이다. 이는 금리 조절이라는 가격 통제가 아닌, 중앙은행이 대규모로 장기 국채나 주택저당증권(MBS) 같은 자산을 매입하여 직접적으로 통화량과 중앙은행의 대차대조표 규모를 확장시키는 양적 통제에 초점을 둔다. 목표는 장기 금리를 직접 낮추고 시장에 대량의 기초통화를 공급하는 것이다.

두 정책의 작동 수단과 전달 경로에서 명확한 차이가 나타난다. 전통적 정책은 단기 금리 변화가 장기 금리와 신용 조건으로 전파되는 '금리 경로'에 의존한다. 양적 완화는 중앙은행의 대규모 자산 매입을 통해 장기 금리를 직접 누르고, 금융기관의 준비금을 급격히 증가시켜 신용 공급을 촉진하려는 '대차대조표 경로' 또는 '유동성 경로'를 활용한다.

다음 표는 주요 차이점을 요약한다.

결론적으로, 양적 완화는 전통적 정책 도구가 효력을 상실한 극단적인 상황에서 중앙은행이 취하는 최후의 수단적 성격을 지닌다. 이는 통화정책의 영역을 금리에서 자산매입으로, 가격 조절에서 양적 확장으로 확장시킨 정책 프레임워크의 근본적 변화를 의미한다.

양적 완화의 핵심 작동 원리는 중앙은행의 대차대조표를 확장시키는 데 있다. 중앙은행은 시중은행 등 금융기관으로부터 국채나 주택저당증권(MBS)과 같은 금융자산을 대규모로 매입한다. 이 거래에서 중앙은행은 매입 대금을 지급하기 위해 새로 화폐를 발행하여 금융기관의 준비금 예치 계정에 전자적 형태로 입금한다. 결과적으로 중앙은행 대차대조표의 자산 측에는 매입한 금융자산이, 부채 측에는 새로 창출된 은행 준비금이 동시에 증가하여 대차대조표 규모가 확장된다.

이 메커니즘은 다음과 같은 표를 통해 요약할 수 있다.

이 과정은 단순히 화폐를 찍어내는 것이 아니라, 중앙은행이 민간 부문의 유동성이 높은 자산(국채)을 유동성이 훨씬 더 높은 자산(중앙은행 준비금)으로 대체하는 자산 교환 작업이다. 새로 공급된 대량의 초과 준비금은 시중은행의 대출 여력을 높이고, 동시에 중앙은행이 국채와 같은 안전자산의 대규모 수요자가 되어 해당 자산의 가격을 올리고 장기 금리를 하락시키는 압력을 생성한다.

대차대조표 확장의 규모와 속도는 양적 완화 프로그램의 공격성을 결정하는 주요 지표가 된다. 확장이 클수록 금융시스템에 공급되는 기초통화의 양이 늘어나고, 이는 신용창조 과정을 통해 더 넓은 통화 공급량(M2, M3)의 증가로 이어질 가능성이 높아진다. 따라서 양적 완화의 강도는 단순히 정책금리 조절이 아닌, 중앙은행 대차대조표의 절대적 규모와 그 변화율로 측정 및 평가된다.

양적 완화의 핵심 목표 중 하나는 금융 시스템에 대규모 유동성을 공급하여 금리를 하락시키고, 이를 통해 총수요를 확대하는 것이다. 전통적인 정책금리 조절이 한계에 봉착했을 때, 중앙은행은 시장에 직접적으로 통화를 공급하는 이 비전통적 정책을 실행한다.

구체적인 메커니즘은 다음과 같다. 중앙은행이 국채나 주택저당증권(MBS) 같은 장기 금융자산을 대규모로 매입하면, 판매자(주로 상업은행 등 금융기관)의 계좌에 중앙은행 지급준비금이 새로 창출된다. 이는 금융 시스템의 기초 유동성을 급격히 증가시킨다. 풍부해진 유동성은 단기 금리를 영기준금리(ZIRP) 수준으로 끌어내리고, 더 나아가 장기 금리 하락 압력으로 이어진다. 중앙은행의 대규모 매수 행위는 해당 자산의 가격을 올리고 수익률(금리)을 낮추는 직접적 효과를 발생시키기 때문이다.

이러한 금리 하락 효과는 실물 경제에 여러 경로로 전달된다. 기업과 가계의 대출 금리가 낮아져 투자와 소비를 촉진하고, 채권 수익률 대비 상대적으로 매력적인 주식 등 위험자산에 대한 수요를 증가시켜 자산가격을 상승시킨다. 결과적으로 부의 효과를 통해 소비심리를 자극하는 경로도 작동한다. 요컨대, 양적 완화는 유동성 공급을 통해 금리라는 가격 신호를 왜곡시켜 전반적인 금융 조건을 완화시키는 것을 목표로 한다.

양적 완화의 핵심 목표 중 하나는 신용경색을 완화하고 자산가격을 지원하여 금융 시스템의 기능을 회복시키는 것이다. 전통적인 정책금리 조절이 한계에 봉착한 상황에서 중앙은행은 대규모 국채나 주택저당증권(MBS) 같은 자산을 매입함으로써 금융 기관의 대차대조표를 직접 개선한다. 이는 금융 기관이 보유한 유동성이 낮거나 위험성이 높은 자산을 중앙은행의 확실한 유동성(지급준비금)으로 대체하는 효과를 낳는다. 결과적으로 금융 기관의 자본 건전성이 향상되고, 대출을 통한 신용 창출에 대한 심리적·제도적 장벽이 낮아진다.

자산 매입은 해당 자산의 수요를 직접 증가시켜 가격을 상승시키고, 수익률을 하락시킨다. 특히 장기 국채 수익률이 하락하면 주식이나 부동산 등 다른 위험 자산에 대한 상대적 매력을 높인다. 투자자들은 낮아진 안전자산 수익률을 피해 더 높은 수익을 기대할 수 있는 위험자산으로 자금을 재배분한다. 이 과정을 통해 주식 시장과 부동산 시장 등에 자금이 유입되어 자산가격이 상승하는 '부의 효과'가 발생한다. 상승한 자산가격은 가계와 기업의 순자산 가치를 높여 소비와 투자 심리를 개선시키는 경로로 작동한다.

이러한 메커니즘은 금융 시스템의 신용 공급 기능이 마비된 위기 상황에서 특히 중요하다. 예를 들어, 2008년 글로벌 금융위기 이후 실행된 양적 완화는 붕괴 직전의 주택저당증권 시장에 직접적인 구매력을 제공하여 시장 기능을 안정시키고, 은행의 자본 부담을 덜어주어 대출 재개를 촉진하는 데 기여했다. 신용경색이 완화되고 자산가격이 안정되거나 상승하면, 기업은 투자 자금을 조달하기 쉬워지고 가계는 담보 가치가 회복되어 소비를 늘릴 수 있는 여력이 생긴다.

그러나 이 과정은 자산가격을 인위적으로 상승시켜 자산 버블을 형성할 위험을 내포한다. 또한, 주식이나 부동산을 보유한 계층과 그렇지 않은 계층 간의 소득 불평등을 악화시킬 수 있다는 비판도 제기된다.

양적 완화의 핵심 목표 중 하나는 경제 주체들의 기대 인플레이션을 상승시키는 것이다. 이는 디플레이션 기대가 고착화될 경우 소비와 투자를 미루는 행동을 유발해 경기 침체를 심화시키기 때문이다. 중앙은행은 대규모 자산 매입을 통해 명목금리를 낮추고 통화 공급을 확대함으로써, 미래 물가 상승률에 대한 대중의 기대를 적정 수준(예: 2%)으로 끌어올리려 한다. 이 과정은 실질금리를 추가로 하락시켜 총수요를 자극하는 효과를 낳는다.

구체적인 전달 경로는 다음과 같다. 첫째, 중앙은행이 국채 등을 무제한 매입하겠다는 강력한 신호(공약)를 보내면, 시장은 중앙은행이 물가 안정 목표를 달성할 때까지 확장적 정책을 고수할 것이라고 믿게 된다. 둘째, 확장된 대차대조표와 준비통화 증가는 미래 통화팽창에 대한 기대를 형성한다. 셋째, 이러한 기대는 임금 및 가격 설정 행위에 반영되어, 기업은 물가 상승을 예상하고 제품 가격을 인상하고 근로자는 임금 인상을 요구하는 등 실제 인플레이션을 유도하는 선순환을 시작한다.

그러나 기대 인플레이션을 촉진하는 효과는 상황에 따라 다르게 나타난다. 유동성 함정에 빠진 경제나 구조적 디플레이션 압력이 강한 경제에서는 기대 형성이 더디고 불완전할 수 있다. 또한, 중앙은행의 신용도와 정책에 대한 공신력이 충분하지 않으면 시장의 기대를 바꾸기 어렵다. 따라서 양적 완화는 단순한 유동성 공급을 넘어서 중앙은행의 정책 의지와 장기적 약속을 효과적으로 전달하는 커뮤니케이션과 결합될 때 비로소 기대 인플레이션 관리라는 목표를 달성할 가능성이 높아진다.

양적 완화 실행의 핵심은 중앙은행이 시장에서 대규모의 금융자산을 매입하는 자산 매입 프로그램이다. 이 프로그램을 통해 새로 창출된 기본통화가 금융시스템에 직접 주입되며, 주로 매입 대상은 국채와 주택저당증권(MBS)이다.

매입 대상 자산의 종류와 비중은 중앙은행의 정책 목표와 시장 상황에 따라 달라진다. 가장 일반적인 매입 대상은 만기가 긴 국채로, 이를 매입함으로써 장기 금리를 직접적으로 낮추고 수익률 곡선을 완만하게 만드는 효과를 노린다. 또한, 주택저당증권(MBS) 매입은 주로 주택 시장을 직접 지원하여 모기지 금리를 낮추고 주택 경기를 부양하는 데 목적이 있다. 일부 사례에서는 중앙은행이 회사채나 상업어음(CP), 심지어 상장지수펀드(ETF)와 같은 위험자산까지 매입 범위에 포함하기도 했다[2].

자산 매입은 일반적으로 사전에 발표된 일정한 규모와 기간을 가지고 진행된다. 중앙은행은 매주 또는 매월 일정 금액의 자산을 시장에서 매입하는 공개시장조작을 수행한다. 이 과정에서 중앙은행의 대차대조표는 매입한 자산만큼 확장되고, 판매자(주로 금융기관)의 계좌에는 대응하는 지급준비금이 적립된다. 아래 표는 주요 매입 자산 유형과 그 목적을 정리한 것이다.

양적 완화의 효과가 실물 경제에 전달되는 과정은 복잡한 전달 메커니즘을 거친다. 핵심은 중앙은행이 대규모 자산을 매입함으로써 금융시장에 유동성을 공급하고, 이를 통해 다양한 금리 채널을 작동시키는 것이다. 중앙은행이 국채나 주택저당증권(MBS)을 매입하면 해당 자산의 가격이 상승하고 수익률(금리)이 하락한다. 이는 다른 위험 자산의 수익률에도 영향을 미쳐 전반적인 장기 금리를 낮추는 효과를 낳는다.

시장 운영은 주로 공개시장조치를 통해 이루어진다. 중앙은행은 사전에 발표한 일정과 규모에 따라 시장 참가자들로부터 자산을 매입한다. 이 과정에서 중앙은행은 새로 발행하는 기초통화로 결제를 수행하여, 은행 시스템의 지급준비금을 크게 늘린다. 증가한 지급준비금은 은행의 대출 여력을 높이고, 동시에 단기 금융시장 금리(예: LIBOR, 국고채권 RP 금리)를 정책 목표 수준 이하로 누르는 압력으로 작용한다[3].

이 메커니즘은 포트폴리오 재균형 효과를 통해 신용과 자산시장으로 확산된다. 투자자들은 중앙은행에 매각한 저수익 안전자산의 대금으로 받은 현금을 더 높은 수익을 기대할 수 있는 주식, 회사채, 부동산 등 위험자산으로 재투자하려는 유인을 갖게 된다. 이는 자산가격을 상승시키고 기업의 자금 조달 비용을 낮추어 투자와 소비를 촉진하는 경로를 만든다. 또한, 상승한 자산가격은 가계의 순자산 가치를 높여 소비심리를 부양하는 부의 효과를 발생시킨다.

미국의 연방준비제도(FRB)는 2008년 글로벌 금융위기 이후 총 세 차례에 걸친 대규모 양적 완화 프로그램을 시행했다. 이는 위기로 인한 심각한 신용경색과 경기침체를 극복하고, 디플레이션 위험을 방지하기 위한 비전통적 통화정책 수단이었다.

첫 번째 양적 완화(QE1)는 2008년 11월부터 2010년 3월까지 진행되었다. FRB는 주로 모기지담보부증권(MBS)과 기관채를 중심으로 약 1.75조 달러 규모의 자산을 매입했다[9]. 주요 목표는 붕괴된 주택시장을 안정시키고 모기지 관련 금융시장의 기능을 회복하는 것이었다. 이후 2010년 11월에 시작된 QE2는 2011년 6월까지 약 6000억 달러 규모의 장기 국채 매입에 집중했다. 당시 경제 회복이 더디고 인플레이션이 매우 낮은 수준에 머물자, 장기 금리를 추가로 낮추어 경기를 지속적으로 지원하기 위한 조치였다.

세 번째 양적 완화(QE3)는 2012년 9월에 시작되어 2014년 10월 자산매입 종료까지 이어졌다. 초기에는 월 400억 달러 규모의 MBS 매입으로 시작했으며, 2012년 12월부터는 월 450억 달러 규모의 장기 국채 매입이 추가되어 총 월 850억 달러의 자산을 매입했다. QE3의 특징은 사전에 종료 시점을 명시하지 않고, 노동시장 상황이 '상당히 개선'될 때까지 프로그램을 지속하겠다는 조건부 전망 지도(forward guidance)와 결합되었다는 점이다. 이 세 차례의 QE를 통해 FRB의 대차대조표 규모는 급격히 확장되어 약 4.5조 달러에 이르렀다.

일본은 양적 완화 정책을 가장 먼저 도입하고 장기간 시행한 국가이다. 일본은행은 2001년 3월, 세계 주요 중앙은행으로는 최초로 양적 완화를 공식 정책으로 채택했다[10]. 당시 일본 경제는 버블 경제 붕괴 후 장기간에 걸친 디플레이션과 경제 침체, 즉 잃어버린 10년에 직면해 있었다. 초기 양적 완화의 주요 목표는 유동성 함정 상태에서의 정책 금리 한계를 넘어, 중앙은행 당좌예금 잔고를 양적 목표로 삼아 장기 금리를 추가로 낮추고 통화 공급을 확대하는 것이었다.

2013년 4월, 구로다 하루히코 총재 체제 하의 일본은행은 기존 정책을 대폭 강화한 '질적·양적 금융완화'를 도입했다. 이른바 QQE는 기존의 양적 완화에 '질적' 요소를 결합한 것으로, 매입 자산의 규모(양)와 종류(질)를 모두 확대하는 것을 핵심으로 했다. 주요 내용은 연 60~70조 엔에서 80조 엔 규모로 국채 매입을 확대하고, 상장지수펀드(ETF)와 부동산투자신탁(J-REIT) 같은 위험자산 매입을 본격화하며, 장기 국채 수익률을 '0%' 수준으로 유도하는 것이었다. 이후 2016년 1월에는 마이너스 금리 정책을 도입하여 QQE를 보완했다.

QQE의 효과와 영향은 다음과 같이 평가된다. 일단 엔화 약세와 주가 상승을 유도하여 기업 실적 개선에 기여했다. 또한 명목 국내총생산(GDP) 성장률은 일정 부분 회복되었고, 디플레이션 기대에서 벗어나 2% 물가상승률 목표를 달성하려는 노력이 지속되었다. 그러나 정책의 지속에도 불구하고 물가 목표 달성은 쉽지 않았으며, 일본은행의 대차대조표는 급격히 팽창하여 GDP 대비 비중이 주요국 중 가장 높은 수준에 이르렀다. 이로 인해 정책의 한계와 출구 전략의 어려움이 지속적으로 제기되었다.

유럽중앙은행(ECB)은 2015년 3월부터 본격적으로 확장적 자산매입 프로그램(Expanded Asset Purchase Programme, APP)을 시행하여 사실상의 양적 완화에 돌입했다. 이는 2010년대 초반 유로존을 덮친 유럽 국가 부채 위기와 이어지는 디플레이션 우려에 대응하기 위한 조치였다. APP는 기존에 시행되던 세부 프로그램들을 포괄하는 광범위한 자산 매입 계획으로, 국채와 민간 부문 증권을 대규모로 매입하는 것을 핵심으로 했다.

APP는 크게 네 가지 구성 요소로 이루어졌다. 첫째, 공적 부문 자산매입 프로그램(PSPP)으로, 유로존 회원국 정부와 유럽 기관이 발행한 채권을 매입했다. 둘째, 자산담보부증권 매입 프로그램(CBPP3)과 셋째, 담보부사채 매입 프로그램(ABSPP)을 통해 민간 부문의 유동성을 지원했다. 마지막으로 기업부채 매입 프로그램(CSPP)은 비금융 기업이 발행한 회사채를 직접 매입하는 선진적인 조치를 포함했다. ECB는 이러한 매입을 통해 시장에 유동성을 공급하고, 장기 금리를 낮추며, 은행의 대출 여건을 개선하고자 했다.

APP는 코로나19 팬데믹 위기 동안 대유행 비상매입 프로그램(PEPP)과 병행되며 확대되었고, 2022년 7월에 순자산 매입이 종료되었다. 이 프로그램은 유로존의 디플레이션 위험을 물리치고 명목 금리를 하락시키는 데 일정 부분 기여한 것으로 평가받는다. 그러나 프로그램 설계상 각 회원국 국채 매입 비중은 해당국 중앙은행의 ECB 출자지분 비율을 기준으로 했기 때문에, 재정 상황이 상대적으로 취약한 국가에 대한 지원 효과의 한계와 같은 논란도 존재했다.

양적 완화의 가장 핵심적인 긍정적 효과는 경기 침체 또는 디플레이션 위협에 직면한 경제를 부양하는 것이다. 중앙은행이 대규모로 국채나 주택저당증권(MBS) 같은 자산을 매입하면, 금융 시스템에 대량의 기초통화가 공급된다. 이는 단기 금리가 이미 제로에 근접한 상황에서도 장기 금리를 추가로 하락시켜 기업의 투자 비용과 가계의 대출 비용을 낮춘다. 낮아진 금리는 기업 설비투자와 주택 구매를 촉진하고, 소비자 신용을 확대하여 총수요를 증가시키는 경로로 작동한다.

또한, 양적 완화는 디플레이션 압력을 방지하거나 완화하는 데 기여한다. 디플레이션 기대가 고착되면 소비와 투자가 미루어지고 실질 부채 부담이 가중되어 경제가 악순환에 빠질 수 있다. 중앙은행이 적극적으로 통화를 공급하고 인플레이션 목표를 공고히 한다는 신호를 보냄으로써, 경제 주체들의 디플레이션 기대를 전환시키려는 의도를 가진다. 이는 기대 인플레이션율을 안정시키거나 소폭 상승시켜 실질 금리를 추가로 낮추고, 물가 하락 압력을 완화하는 효과를 낳는다.

구체적인 경로는 다음과 같은 메커니즘을 통해 나타난다.

이러한 효과들은 결국 소비와 투자를 자극하여 실질 GDP 성장률을 높이고, 실업률을 낮추는 데 기여한다. 2008년 글로벌 금융 위기 이후 미국 연방준비제도(FRB)의 양적 완화는 신용시장의 마비 상태를 해소하고 주식시장을 안정시키는 데 중요한 역할을 했다는 평가를 받는다[13]. 일본은행의 지속적인 양적 완화 역히 장기적인 디플레이션 탈출을 위한 노력의 일환이었다.

양적 완화는 의도하지 않은 여러 부작용과 경제적 위험을 동반한다. 가장 빈번히 지적되는 문제는 유동성이 실물 경제 대신 금융 자산 시장으로 유입되어 자산 버블을 형성할 위험이다. 저렴해진 자금이 주식이나 부동산 등으로 흘러들어가 가격을 비정상적으로 끌어올리고, 이는 장기적으로 금융 불안정성을 초래할 수 있다.

또한, 양적 완화는 소득과 자산 격차를 확대시킬 수 있다. 주식과 부동산 가격 상승의 혜택은 이러한 자산을 보유한 계층에 집중되는 반면, 임금 소득에 의존하는 계층은 상대적으로 소득 증가가 미미할 수 있다. 이는 소득 불평등을 심화시키는 요인으로 작용한다.

정책 운영 측면에서도 어려움이 따른다. 대규모로 확장된 중앙은행의 대차대조표를 어떻게 정상화할지에 대한 출구 전략은 복잡하고 리스크가 크다. 긴축 과정이 너무 빠르면 시장에 충격을 주어 금리 급등과 경기 위축을 초래할 수 있으나, 너무 느리면 인플레이션이 목표 이상으로 상승할 수 있다.

마지막으로, 장기간의 저금리 환경은 금융 기관의 수익성 악화와 위험 추구 행위 증가를 유발할 수 있다. 은행의 순이자 마진이 축소되고, 투자자들은 더 높은 수익을 찾아 위험한 자산으로 투자하게 되어 금융 시스템의 취약성이 누적될 수 있다[14].

양적 완화가 장기간 지속되거나 대규모로 시행될 경우, 저금리 환경과 풍부한 유동성이 자산 버블을 형성할 위험이 있습니다. 중앙은행이 공급한 대량의 기초통화가 실물경제 투자보다는 주식 시장이나 부동산 시장과 같은 금융자산 시장으로 유입되면서, 자산 가격이 실질 경제 가치나 기초 여건을 크게 상회하는 수준까지 상승할 수 있습니다. 이는 가격의 불안정성을 높이고, 버블이 꺼질 때 심각한 시장 조정과 금융 불안정을 초래할 수 있습니다.

또한, 양적 완화는 금융 시스템 내 불균형을 심화시킬 수 있습니다. 저금리 환경은 위험 추구 성향을 높여, 투자자들이 더 높은 수익률을 찾아 위험도가 높은 자산으로 자금을 이동시키게 합니다. 이는 기업의 레버리지 증가, 신용 평가가 낮은 차입자의 대출 확대, 그리고 파생상품 시장의 과도한 성장과 같은 금융 취약성을 축적하는 결과를 낳습니다. 중앙은행의 대차대조표 확장이 시장에 '안전망'이 존재한다는 믿음을 강화하면, 이러한 도덕적 해이 현상은 더욱 악화될 수 있습니다.

특정 부문에 집중된 자산 매입 프로그램은 시장 왜곡을 유발할 수도 있습니다. 예를 들어, 모기지담보부증권(MBS)을 대량 매입하면 주택 시장에 대한 인위적인 지원 효과가 발생하여, 부동산 가격이 비정상적으로 상승하고 자원이 해당 부문에 과도하게 배분될 수 있습니다. 이는 경제 구조의 균형을 해치고, 정책이 종료될 경우 해당 부문이 특히 큰 타격을 받을 수 있는 취약점을 만듭니다.

양적 완화의 출구 전략은 중앙은행이 확장된 대차대조표를 정상 수준으로 되돌리고 통화정책을 전통적인 금리 정책 기반으로 회귀시키는 과정을 의미한다. 이 과정은 복잡하고 위험을 수반하며, 시장에 대한 신호 효과를 정밀하게 관리해야 하는 어려움이 있다. 긴축 과정이 너무 빠르면 금융시장의 변동성을 유발하고 경제 회복을 저해할 수 있지만, 너무 느리면 인플레이션을 과도하게 부추길 수 있다.

정상화 과정은 일반적으로 양적 긴축 실행, 즉 매입한 자산의 만기 상환분 재투자 중단 또는 자산 매각을 통해 시작된다. 이후 중앙은행은 기준 금리를 인상하는 전통적 정책으로 완전히 전환한다. 그러나 대차대조표 규모가 역사적 수준보다 훨씬 커진 상황에서 이를 축소하는 데는 수년이 걸릴 수 있으며, 이 과정에서 장기 금리가 급등할 가능성이 항상 존재한다. 2013년 연방준비제도의 '테이퍼 탄트라' 사례는 출구 전략에 대한 언급만으로도 시장이 큰 혼란을 겪을 수 있음을 보여주었다[15].

출구 전략의 근본적 어려움은 양적 완화가 금융시장과 실물 경제에 미친 영향의 정확한 크기와 메커니즘을 측정하기 어렵다는 점에 기인한다. 따라서 정상화의 적절한 속도와 시점을 판단하는 데 불확실성이 크다. 또한, 양적 완화 기간 동안 누적된 거대한 유동성이 자산 버블을 형성했다면, 이 유동성을 흡수하는 과정에서 버블이 붕괴되어 금융 불안정을 초래할 위험이 있다. 결국, 출구 전략은 확장적 정책의 실행만큼이나 신중한 의사결정과 명확한 커뮤니케이션을 요구하는 정책적 도전 과제로 남아 있다.

양적 완화 정책은 자산가격 상승을 유도하는 경로를 통해 소득과 자산 보유의 불평등을 심화시킬 수 있다는 비판을 받아왔다. 주식과 부동산과 같은 금융자산의 가치는 양적 완화로 인한 유동성 확대와 낮은 금리 환경에서 크게 상승하는 경향을 보인다. 그러나 이러한 자산은 소득 상위 계층에 편중되어 보유되는 경우가 많아, 정책의 혜택이 불균등하게 분배되는 결과를 초래한다[16].

반면, 임금 소득에 의존하는 중하위 계층은 상대적으로 정책의 직접적인 효과를 덜 받는다. 양적 완화가 고용과 소득을 일정 부분 개선시키더라도, 자산가격 상승을 통한 부의 증가 규모에 비해 그 효과는 제한적일 수 있다. 이로 인해 자본 소득과 노동 소득 간의 격차, 그리고 결과적으로 전체적인 소득 및 부의 불평등이 확대될 수 있다는 지적이 제기된다.

이러한 논란은 양적 완화가 단순한 경기 부양 도구를 넘어 사회적 형평성에 미치는 광범위한 영향을 고려해야 할 필요성을 제기한다. 일부 경제학자들은 소득 재분배 정책이나 보다 표적화된 재정정책과의 병행 없이는 통화정책이 불평등 구조를 고착화시킬 위험이 있다고 경고한다.

중앙은행의 대차대조표 규모는 양적 완화의 실행 정도와 철회 상황을 가장 직접적으로 보여주는 지표이다. 양적 완화는 중앙은행이 시장에서 국채나 주택저당증권(MBS) 같은 금융자산을 대규모로 매입하는 정책으로, 이 과정에서 중앙은행의 자산(보유 자산)과 부채(은행에 공급한 지급준비금)가 동시에 확장된다. 따라서 대차대조표 총액의 증가는 양적 완화의 규모를, 감소는 양적 긴축의 규모를 나타내는 핵심 척도가 된다.

주요 중앙은행들의 대차대조표 규모 추이는 정책 시행의 역사를 보여준다. 예를 들어, 2008년 금융위기 이전까지 미국 연방준비제도(Fed)의 대차대조표는 약 9천억 달러 수준이었으나, 3차례에 걸친 양적 완화를 통해 2015년에는 약 4.5조 달러로 급증했다. 이후 2017년부터 시작된 양적 긴축 기간 동안 일부 축소되었으나, 2020년 코로나19 팬데믹 대응을 위한 무제한 양적 완화로 다시 급격히 확대되었다. 유사하게 일본 은행과 유럽중앙은행(ECB)도 각각의 양적 완화 프로그램을 통해 대차대조표를 역사적 수준으로 확장시켰다.

이 지표는 통화정책의 방향성을 가늠하는 데 중요하지만, 그 절대적 규모 자체보다 변화율과 구성이 더 의미 있는 분석 대상이 될 수 있다. 대차대조표의 자산 구성(국채, 회사채, 상업어음 등 매입 자산의 비중)을 분석하면 중앙은행의 정책 목표(예: 국채 금리 관리 또는 특정 시장 지원)를 파악할 수 있다. 또한, 대차대조표 확대가 광통화 공급이나 신용 창출로 이어지는 전달 메커니즘의 효율성을 판단하는 기초 자료로도 활용된다.

장기 금리는 일반적으로 만기 1년 이상의 국채나 회사채 등에 적용되는 금리를 의미한다. 양적 완화 정책에서 이 지표는 정책 효과의 핵심적인 전달 경로이자 성과를 평가하는 중요한 척도로 작용한다.

양적 완화는 중앙은행이 대규모로 국채와 같은 장기 금융자산을 매입함으로써 직접적으로 장기 금리에 영향을 미친다. 수요와 공급의 원리에 따라, 중앙은행이 국채에 대한 수요를 대량으로 창출하면 국채 가격이 상승하고, 이는 국채 수익률(금리)이 하락하는 결과로 이어진다[17]. 이 과정을 통해 중앙은행은 단기 금리가 이미 제로 금리(0%)에 근접한 상황에서도 추가적으로 금리 인하 효과를 만들어낼 수 있다. 장기 금리의 하락은 기업의 장기 자금 조달 비용을 낮추고, 주택담보대출 금리 등을 통해 가계의 대출 부담을 줄여 경기 부양을 도모한다.

장기 금리의 움직임은 양적 완화의 효과와 한계를 동시에 보여준다. 정책 초기에는 일반적으로 국채 수익률이 급격히 하락하며 정책 효과가 뚜렷하게 나타난다. 그러나 정책이 장기화되거나 시장이 중앙은행의 대차대조표 확장에 익숙해지면, 그 영향력은 점차 감소할 수 있다. 또한, 장기 금리는 인플레이션 기대, 재정 적자 전망, 글로벌 자본 흐름 등 다양한 요인에 의해 영향을 받기 때문에, 양적 완화 기간 중에도 변동성을 보일 수 있다. 따라서 경제 분석가들은 명목 금리 하락뿐만 아니라, 인플레이션 기대를 반영한 실질 금리의 변화를 함께 관찰하여 양적 완화의 진정한 효과를 평가한다.

광통화는 중앙은행이 직접 통제하는 기초통화보다 더 넓은 범위의 유동성을 측정하는 지표이다. M2와 M3는 그 구성에 따라 구분되며, 양적 완화의 효과가 실물 경제로 전달되는 정도를 파악하는 핵심 척도로 활용된다.

M2는 일반적으로 협의통화(M1)에 저유동성 예금을 더한 개념이다. M1은 현금과 요구불예금을 포함하는 반면, M2는 M1에 정기예금, 저축예금, 금융기관 발행 MMF(Money Market Fund) 등을 추가한다. M3는 M2에 금융기관이 발행한 어음과 채권, RP(환매조건부채권) 등 더 넓은 범위의 유동성 금융상품을 포함하는 가장 포괄적인 지표이다[18].

양적 완화가 실행되면 중앙은행이 대규모로 국채나 MBS(모기지담보부증권) 등을 매입하여 금융기관에 유동성을 공급한다. 이는 곧 광통화 공급량의 증가로 이어진다. 그러나 양적 완화 기간 중 M2, M3의 증가율은 단순한 기초통화의 확장보다 변동성이 크며, 그 효과는 금융기관의 신용창출 의지와 경제주체의 대출 수요에 크게 의존한다. 신용경색이 심각한 상황에서는 중앙은행이 유동성을 공급해도 광통화 증가가 제한적일 수 있다.

따라서 정책당국과 시장은 양적 완화의 효과를 판단할 때, 단순히 중앙은행 대차대조표 규모뿐만 아니라 M2, M3 성장률을 함께 관찰하여 유동성이 금융 시스템에 머물지 않고 실물경제로 원활히 공급되고 있는지 분석한다. 지속적인 광통화 증가는 궁극적으로 소비와 투자 확대로 이어져 인플레이션 기대를 형성하는 데 기여한다.

양적 완화 정책은 중앙은행이 대규모로 금융자산을 매입함으로써 직접적으로 유동성을 시장에 공급하는 비전통적 통화정책이다. 이 과정에서 생성된 거대한 유동성은 다양한 자산 시장으로 유입되어 자산가격에 직접적인 영향을 미친다. 주요 관찰 대상은 주식 시장을 대표하는 지수와 부동산 시장의 가격 지수이다.

주식 시장에서는 양적 완화가 일반적으로 상승 압력으로 작용한다. 중앙은행의 자산 매입은 국채 수익률과 같은 안전자산의 수익률을 하락시키며, 이는 투자자들로 하여금 상대적으로 높은 수익을 기대할 수 있는 주식과 같은 위험자산으로 자금을 재배치하도록 유도한다. 이 현상을 '수익률 추구(Yield-seeking)' 행동이라고 부른다. 또한, 양적 완화는 기업의 자금 조달 비용을 낮추고 경제 회복에 대한 기대를 높여 기업 이익 전망을 개선시키는 효과도 있다. 역사적으로 미국 연방준비제도(FRB)의 양적 완화 기간 동안 S&P 500 지수나 나스닥 지수는 강한 상승세를 보였다.

부동산 시장 역시 양적 완화의 주요 영향권에 있다. 중앙은행이 주택담보부증권(MBS)을 직접 매입하는 프로그램은 모기지 금리를 인위적으로 낮추어 주택 구매 수요를 자극한다. 낮은 금리는 주택 구매자의 부담을 줄일 뿐만 아니라, 투자자들에게는 임대 소득과 자본 이득을 노린 부동산 투자를 매력적으로 만든다. 결과적으로 주택 가격 지수와 상업용 부동산 가격이 상승하는 경향을 보인다. 그러나 이는 주택 구매력이 낮은 계층의 진입 장벽을 높이고, 과도한 레버리지를 유발하여 지역별 주택 버블을 형성할 위험성을 내포한다.

이러한 자산가격 상승은 '부의 효과'를 통해 소비와 투자를 촉진하여 경기를 부양하는 긍정적 측면이 있다. 그러나 동시에 자산을 보유한 계층과 그렇지 못한 계층 간의 소득 및 자산 격차를 확대시킬 수 있다는 비판도 제기된다. 따라서 양적 완화 기간 중 자산가격 지수의 동향은 정책의 효과와 부작용을 동시에 평가하는 핵심 지표 역할을 한다.

양적 완화는 2008년 글로벌 금융위기 이후 전통적 통화정책의 효용이 한계에 부딪혔을 때 도입된 비전통적 정책으로 자리 잡았다. 이후 발생한 코로나19 팬데믹 위기와 같은 대규모 경제 충격에서도 주요 중앙은행들의 핵심 대응 수단으로 재차 활용되었다. 이는 정책 금리가 이미 제로 금리(Zero Lower Bound)에 근접하거나 도달한 상황에서 추가적인 통화적 완화를 실행할 수 있는 유일한 실질적 도구로 인식되었기 때문이다.

신규 금융위기 발생 시, 양적 완화는 신속한 유동성 공급과 금융시장 안정화를 위한 '첫 번째 방어선' 역할을 할 가능성이 높다. 중앙은행은 대규모 자산 매입을 통해 국채 및 기타 금융자산에 대한 수요를 창출함으로써 신용경색을 막고 체계적 위험의 확산을 차단하는 것을 목표로 한다. 또한, 위기 시 투자자들의 안전자산 선호 현상이 극대화될 때, 양적 완화는 안전자산의 수익률을 인위적으로 낮춰 위험자산으로의 자금 흐름을 유도하는 신호 역할도 수행한다.

그러나 양적 완화가 미래 위기의 만병통치약이 될 수는 없다는 점에 대한 경계 목소리도 존재한다. 반복적이고 대규모로 사용될 경우 그 효과가 체감될 수 있으며, 금융 불균형을 누적시켜 오히려 새로운 위기의 씨앗이 될 수 있다는 지적이다. 따라서 향후 위기 대응에서는 양적 완화와 더불어 재정정책과의 협력, 또는 보다 표적화된 신용정책 등 다른 정책 도구들과의 조합이 더욱 중요해질 전망이다.

양적 완화의 광범위한 도입과 정착은 전통적인 통화정책의 패러다임에 구조적인 변화를 가져왔다. 기존의 정책은 단기 금리 조절을 주요 수단으로 삼았으나, 제로 금리 하한에 직면하면서 중앙은행들은 대차대조표를 적극적으로 운용하는 비전통적 정책으로 무게중심을 이동시켰다. 이는 금리가 유일한 정책 도구가 아니며, 중앙은행 대차대조표의 규모와 구성 자체가 독립적인 정책 수단이 될 수 있음을 입증했다. 결과적으로 현대 통화정책의 도구 상자는 크게 확장되었다.

이 변화는 중앙은행의 역할과 책임 범위에 대한 재정의를 촉발시켰다. 양적 완화는 단순히 물가 안정을 넘어 금융 안정과 경기 부양을 더 직접적으로 추구하는 수단으로 작용했다. 특히 자산 매입 프로그램을 통해 국채와 주택담보부증권(MBS) 같은 특정 자산 시장에 직접 개입함으로써, 중앙은행이 신용 배분에 영향을 미칠 수 있다는 점이 부각되었다. 이는 중앙은행이 보다 적극적인 시장 참여자로 자리매김하게 된 계기가 되었다.

향후 패러다임은 양적 완화의 경험을 바탕으로 한 '하이브리드' 접근법으로 진화할 가능성이 높다. 중앙은행들은 정상적인 상황에서는 전통적인 금리 정책을 주력으로 사용하되, 다음 위기 시에는 대차대조표 정책을 즉시 동원할 준비태세를 유지할 것이다. 또한, 디지털 화폐의 등장과 맞물려 중앙은행 디지털 화폐(CBDC)가 새로운 정책 전달 경로로 부상하면서, 통화정책의 실행 메커니즘이 한층 더 정교해질 전망이다. 결국, 양적 완화는 통화정책이 더욱 유연하고 다각화된 체계로 전환되는 결정적인 분기점이었다.